撰文：赵颖，华尔街见闻

今晚的美联储决议大概率仍是「按兵不动」，但市场真正担心的不是基准情景，而是一次罕见的意外加息，或一次措辞足够鹰派的暂停。

北京时间 7 月 30 日凌晨 2:00，美联储将公布最新利率决议。本次会议没有点阵图和经济预测更新，联邦基金利率目标区间预计维持在 3.50%-3.75%。据路透调查，104 位受访预测人士全部预计利率不变。不过，货币市场仍给出约 32% 的本周加息概率，并计入年内约 42 个基点的收紧幅度，这使今晚成为近年「不确定性」最强的一次会议。

不确定性来自两股力量的拉扯。6 月 CPI 全面低于预期，非农就业弱于预期，油价在会议前回落，都给美联储继续等待提供了空间。但通胀仍高于目标，中东局势和油价反复，部分美联储官员近期表态偏鹰，加上主席沃什尚未形成清晰政策记录，市场难以完全排除加息风险。

瑞银首席美国经济学家 Jonathan Pingle 表示，他对即将到来的美联储决议感到的不确定程度，是 20 年来之最——上一次有类似感受，还是伯南克刚刚接任美联储主席之时。「沃什将在未来几次会议上主导政策走向，而我们对他如何看待货币政策几乎一无所知。」

对投资者而言，风险集中在短端利率，美元和美股的即时反应。据摩根大通 Market Intel 测算，若美联储意外加息 25 个基点，标普 500 指数可能下跌 1.5%-2%；若加息 50 个基点，跌幅可能扩大至 2%-4%。即便维持利率不变，只要声明和发布会偏鹰，也可能限制风险资产反弹。

市场共识是暂停，但定价并不平静

从传统预测看，本次决议似乎没有悬念。据路透调查，104 位经济学家全部预计美联储维持利率不变。其中 78 人预计今年余下时间也不会调整利率，仅 6 人预计会降息。

但同一项调查显示，66% 的受访者认为今年加息的可能性「高」，这与 6 月时「低」的主流判断明显不同。市场定价也显示，投资者正在为加息尾部风险付费。交易员目前不仅给出本周约三成的加息概率，还完全计入到 9 月前加息 25 个基点，并计入到明年 3 月前接近 50 个基点的加息幅度。

高盛认为，这种定价意味着本次会议结果「异常不确定」。如果美联储加息，历史上属于罕见的意外行动；如果不加息，市场也会迅速重估此前计入的加息风险。BMO Capital Markets 的 Ian Lyngen 称，自 2015 年以来，交易员在美联储决议前一天对最终利率决定的平均误差仅为 2.4 个基点，而这一次市场更容易出现比通常更剧烈的即时反应。

数据支持等待，但通胀风险仍在

支持美联储暂停的理由主要来自最新数据。6 月 CPI 低于预期，削弱了此前因 Waller 偏鹰表态引发的加息押注。Waller 曾表示，如果 6 月核心 CPI 偏热，近期加息应被考虑；如果数据偏冷，他仍需要看到更多类似读数，才会将其视为明确信号。

劳动力市场也给了美联储更多观察时间。6 月非农就业弱于预期，前值被下修，两个月净修正为减少 7.4 万人，前次为增加 9.3 万人。虽然失业率小幅下降，但素材显示，这可能主要源于整体劳动参与率下降。

油价也是关键变量。美国与伊朗冲突在上次会议后出现新的升级，相关谅解备忘录被违反，双方重新发动打击。不过，在会议前的周末，打击暂停，地缘政治风险溢价下降，油价随之回落，这有助于缓和通胀预期。美联储官员此前也提醒，不应过快回应可能只是暂时性的供应冲击。

问题在于，潜在通胀仍明显高于目标。摩根士丹利指出，上行风险包括油价持续高企，美联储反应函数更加鹰派，以及 AI 驱动投资推高中性利率。高盛也认为，关税，战争和 AI 统计误差对月度通胀的综合影响未来可能减弱，但不确定性仍大，一旦通胀改善中断，美联储内部关于加息的讨论会重新升温。

沃什时代的沟通本身就是风险

沃什主持的上一次 FOMC 会议也是其首次会议。当时声明被大幅缩短，删除前瞻指引语言，并强化委员会将通胀带回 2% 目标的承诺。这意味着，本次即便只有细微措辞变化，也会被市场放大解读。

摩根士丹利预计，本次声明大概率保持不变，包括重申「充足准备金」政策，描述经济活动在高度不确定性下仍「以稳健速度扩张」，失业率「变化不大」，通胀仍「高企」。由于本月没有经济预测摘要，决策者也没有必要通过点阵图重新设定市场预期。

发布会可能更重要。沃什预计会被问及中东冲突对通胀的影响，新宣布的主席工作组，以及最新数据是否会提前政策行动时间表。高盛预计，沃什不会给出明确政策信号，可能强调所有选项仍然开放，未来决定取决于数据。

Credit Agricole 认为，美联储正进入一个前瞻指引更有限的新阶段，这会让更多会议变成真正的「活会议」。该行预计，美联储本次仍将按兵不动，并认为自上次会议以来的数据至少为继续暂停争取了时间。对于沃什新设的五个工作组，Credit Agricole 不预计近期有重大更新，相关建议可能要到接近年底才会完成，这也意味着资产负债表政策暂时不太可能变化。

分歧扩大，暂停也可能伴随异议，关注反对票

美联储内部的分歧是本次会议不确定性的核心。6 月预测中，提交预测的 18 位参与者中有 9 位预计今年至少加息一次。此后，多位官员的表态显示，如果通胀回落停滞，他们愿意考虑进一步收紧。

Waller 和 Cook 均表示，如果反通胀进程停滞，可能考虑收紧政策。2026 年票委 Logan 和 Hammack 的讲话更为鹰派。Logan 主张政策利率应适度更高，以更好平衡前景和风险，并认为仍需要一定限制性政策帮助通胀回到目标。Hammack 则直接表示，美联储可能需要考虑加息。

因此，即便利率维持不变，也可能出现反对票。仅从近期评论看，如果美联储选择暂停，可能出现 2 至 4 张赞成加息的异议票。高盛预计，本次声明可能承认地缘冲突带来的通胀上行风险，并可能至少有一名委员投票支持加息。

美国银行分析师 Mark Cabana 预计美联储周三维持利率不变，但可能吸引 Lorie Logan 和 Beth Hammack 等地区联储主席反对。他同时表示，如果市场不排除加息风险，策略师也不会排除。

少数机构押注加息「惊吓」

尽管主流观点仍是暂停，部分机构明确押注意外加息。Citadel Securities 成为显著异类，其宏观策略主管 Frank Flight 本周将基准情景改为本周加息 25 个基点。他认为，这将强化沃什在抗通胀中的可信度，并「明确终结前瞻指引时代」。

PGIM 全球债券主管兼首席投资策略师 Robert Tipp 也表示，市场可能低估了周三行动的概率。他认为，沃什实际上已经为加息搭好了舞台，如果现在推迟决定，可能提高 9 月一次加息 50 个基点的概率。

Wrightson ICAP 首席经济学家 Lou Crandall 则称，美联储没有充分理由不加息。债券市场老将 Harley Bassman 甚至主张，美联储应一次性加息 50 个基点，以强化抗通胀信誉。

不过，高盛仍认为，大多数票委在 6 月通胀数据偏软后不太可能推动本周加息。该行还指出，美联储历史上避免在会议上制造意外加息，尤其是在没有经济预测摘要的会议上，官员可能更担心市场过度解读其意图。

资产反应：加息是最大冲击，鹰派暂停也不轻松

摩根大通 Market Intel 将「鹰派暂停」列为基准情景，概率为 50%。在这一情景下，标普 500 指数可能上涨 0.25% 至下跌 0.50%。其逻辑是，美联储会因劳动力市场和增长仍有韧性而暂停，但继续强调对通胀保持警惕。

若意外加息 25 个基点，摩根大通预计标普 500 指数下跌 1.5%-2%，纳斯达克 100 指数跌幅可能更大。若加息 50 个基点，标普 500 指数可能下跌 2%-4%。若是「鸽派暂停」，即维持利率不变且沟通缓和，则标普 500 指数可能上涨 0.50%-1%。期权市场方面，7 月 29 日到期的期权计入约 0.8% 的标普 500 波动，低于近期 CPI 事件约 1.1% 的定价。

外汇方面，高盛外汇团队认为，如果美联储暂停，美元可能出现战术性走弱，但只要能源价格仍高，这种走弱可能较短暂。中期看，若美联储按该行经济学家预期年内维持利率不变，对美元兑 G10 货币将构成温和但可控的压力。

利率市场的焦点在前端。高盛利率交易台认为，市场可能将「缺少前瞻指引」误读为刻意模糊。该交易台倾向于认为，如果美联储理事会不支持加息，鹰派票委并没有足够票数推动本周行动。但若 7 月暂停，沃什仍可能给出鹰派暂停，并为 9 月加息铺垫。

大宗商品方面，高盛原油交易台称，原油风险溢价正在快速消退，因美国与伊朗周末形成事实停火，重开霍尔木兹海峡的谈判推进。但上行风险尚未消失，如果针对沙特石油设施或产量的攻击继续，油价可能重新上行。黄金则在过去两个月约 250 美元区间内波动，交易台维持长期看多，但倾向围绕新闻事件战术交易。

这意味着，今晚的关键不只是利率是否变化，而是沃什如何解释「不变」或「改变」。在市场已经为加息风险付费，而经济学家几乎一致预计暂停的背景下，美联储无论选择哪一边，都可能给市场带来一次不小的震动。