文章编译：Block unicorn

市场不断演变，这是它们的固有规律。它们最终会超越最初设计的产品。芝加哥商品交易所（CME）最初于 1898 年成立，是一家以黄油和鸡蛋交易为主的交易所，后来发展成为全球最大的衍生品市场。亚马逊最初也通过建造仓库和支付系统来销售平装书。如今，同样的系统不再关心它们销售的是什么。书籍现在可能只是亚马逊收入中微不足道的一部分。

这种模式至今仍然适用。你最初为某件事搭建基础设施，然后发现它也能用于许多其他事情，接着你不断扩展业务，以容纳基础设施所能支持的一切。

加密货币交易所正在经历这一时刻。

他们为代币交易搭建的基础设施同样适用于原油、白银、股票指数、IPO 前股票或事件合约的交易。在过去七个月里，非加密货币永续合约占所有交易量的 99%，而这个无需许可的交易市场在两年前还不存在。

这种市场模式随处可见。每个交易所都在竞相转型为多资产经纪商，而区块链技术则为实现这一目标提供了最经济的途径。

最便宜的路径

永续期货合约或预测市场合约并不关心标的资产是比特币还是原油。你只需要一个以稳定币充值的钱包，就可以购买某种模因币的期货合约，或者对苹果公司的季度财报结果进行投注。交易平台本身并不关注标的资产。正如互联网和物流网络并不关心亚马逊市场上交易的是什么商品一样。

但交易者为何会放弃现有的交易场所，转而在一个成立仅几年的交易所交易白银和股票呢？原因与人们选择网上交易的原因相同：便利性和成本节省。

亚马逊砍掉了中间商环节，允许远距离卖家直接向买家发货。这使得卖家能够通过提供补贴价格来击败竞争对手。同时，买家也可以在家中（或其他任何地方）轻松浏览海量商品，将商品添加到购物车并完成支付。

虽然区块链提供的成本优势最初是为加密货币交易而建立的，但它同样适用于股票结算、商品清算和跨境股票交易。

区块链上全天候不间断的实时市场也允许全球交易者随时对事件进行定价。在过去的几个月里，我们多次目睹了它们对非加密资产的影响。

自 2025 年 10 月以来，Hyperliquid 的无需许可市场 (HIP-3) 已在七个由开发者部署的交易场所处理了约 2700 亿美元的交易。其中，99% 的交易来自大宗商品、股票、外汇、股指和 IPO 前合约。加密货币交易量始终低于 1%。而且，资产组合每月都在持续多元化。

今年 2 月最后一个周末，美以与伊朗的冲突升级，全球最大的商品交易所芝加哥商品交易所（CME）休市。但 Hyperliquid 的 WTI 原油永续合约却并未关闭。短短三个周末，该平台的交易量就从 2500 万美元飙升至超过 5.5 亿美元。据道明证券（TD Securities）近期的一份报告显示，在芝加哥商品交易所周一重新开市之前，Hyperliquid 已经消化了 WTI 原油价格随后约 80% 的波动。

今年早些时候贵金属价格上涨期间，白银永续合约的日交易量甚至接近 10 亿美元。即使传统市场关闭，基于区块链的交易平台也仍在继续交易。

这种现象并非罪犯所独有，股票交易中也存在同样的现象。

美国股票占全球股票市值的 60% 以上。对于世界上大多数投资者而言，购买美国股票需要通过中介机构，进行外汇兑换，并需满足最低账户余额要求，且账户类型也受到限制。

每个人都想分一杯羹，参与到全球最大经济体的增长故事中。这就解释了为什么几乎所有加密货币交易所都希望让交易者买卖美国股票或以美国股票为标的的衍生品。

6 月 1 日，币安宣布面向其 3 亿注册用户推出 7000 只美国上市股票的零佣金交易服务，并提供5美元起的零碎股交易。绝大多数用户身处美国境外，现在可以通过其稳定币钱包投资美国股票。

Kraken 的 xStocks 已经展示了代币化如何影响投资者获取公开股票的机会。该平台已将超过 100 只公开股票代币化，交易量达 250 亿美元，拥有 8 万名链上持有者。

区块链还能为传统市场解锁 IPO 前的价格发现机制。SpaceX 正准备进行史上规模最大的 IPO，预计将筹集约 750 亿美元。6 月 1 日，Anthropic 秘密提交了 IPO 申请文件。OpenAI 也可能紧随其后。在这些公司上市之前，价格发现机制并不透明，且仅限于合格投资者参与。

在《私有资产定价》一书中，我解释了市场如何对表现得像上市公司一样的资产进行定价。

像 OpenAI 和 Anthropic 这样的公司拥有品牌知名度、规模化的收入和数亿用户。它们拥有上市公司的一切，唯独缺少公众股东。它们的营销策略确保了每个人都对它们有自己的看法。事实上，SpaceX 的成功率之高前所未有，几乎每个人都对它有自己的看法，却几乎没人能真正评估它的价值。

区块链提供了多种工具，让市场能够为这些私营公司定价。

例如，许多最初是加密货币交易所的平台现在为尚未上市的公司提供 IPO 前永续合约、预测市场合约和代币化 IPO 准入。

多家做市商在 Hyperliquid 平台上为 SpaceX、Cerebra 和 Anthropic 等公司提供永续合约。过去六个月，这些合约的交易量增长了约 300 倍，从 1600 万美元飙升至 47 亿美元。5 月份，这些 IPO 前股票的永续合约 HIP-3 交易总量的 7.7%，而 2025 年 12 月这一比例仅为 0.2%。

这些交易场所不仅始终开放且价格更低，而且还提供交易者可以信赖的充足流动性。

在伊朗局势升级期间，Hyperliquid 的 WTI 原油期货合约日均成交量达数亿美元，且价差极小。2026 年 1 月至 4 月期间，WTI 原油期货合约的未平仓合约量从 180 万美元飙升至 5.6 亿美元。

传统交易所还可以利用用户存款，为用户提供跨保证金交易和深度流动性。币安通过与 PreStocks 的整合，使用户能够参与 IPO 前的股票交易；而 Payward （Kraken 的母公司）则允许用户投资代币化的 IPO。

不到 24 小时前，Coinbase 也加入了Kraken 和 Binance 的行列，推出了针对 IPO 前股票的恶意合约，首批股票为 SpaceX。

构建全栈式金融科技

传统金融与加密货币的双向融合，正在为众多公司打造一个全栈式金融科技平台。一方面，加密货币原生平台正在拓展传统资产类别；另一方面，传统交易所也在快速采用区块链基础设施。

在加密货币领域，Kraken 在过去 12 个月中斥资超过 27 亿美元进行收购，转型为一家多资产经纪商。2025 年 3 月，该公司以 15 亿美元收购了 injaTrader ，这是迄今为止收购一家经美国商品期货交易委员会（CFTC）注册的期货佣金商的最大一笔交易。

随后，该公司收购了 Backed Finance，从而实现了对 xStocks 发行、交易和结算的自主控制。到 2026 年初，其产品种类从 60 种代币化股票增长到 100 种。此后，该公司又在支付、清算和自动化交易基础设施领域进行了五项收购。

随后，该公司推出了 Krak，这是一款支持 160 个国家/地区 300 多种资产的支付应用程序，可帮助用户使用加密货币进行消费、发送和赚取收益。

Coinbase 也推出了类似的产品组合。

在 2025 年 12 月的产品发布会上，Coinbase 推出了覆盖全美 50 个州的免佣金股票交易，并通过 Kalshi 推出了预测市场。

2025 年 8 月，Coinbase 以 29 亿美元收购了 Deribit ，从而掌控了全球最大的加密货币期权市场。如今，Coinbas e正将 USDC 及其 Layer-2 链 Base 定位为从代理支付到股票交易等各种交易的结算平台。

这些平台都通过加密货币进入金融领域，如今都拥有传统金融巨头耗费数十年心血打造的分销网络。币安拥有 3 亿注册用户，Kraken 为遍布 190 个国家的 1500 万客户提供服务。如此庞大的用户群体是它们拓展多资产经纪业务的最大护城河。

当币安上线 7000 只美国股票时，它无需从零开始建立需求。这些股票和 IPO 前股票的购买渠道面向那些已经多次充值稳定币并完成身份验证的用户开放。对于一家现有的加密货币经纪商而言，增加股票交易的边际成本远低于传统经纪商获取一位新客户的成本。

传统企业也在积极调整自身以保持竞争力。

币安推出美国股票交易的同一天，全球最大的衍生品交易所芝加哥商品交易所集团宣布，其所有加密货币期货和期权将实行全天候 24 小时交易。

管理着 114 万亿美元资产的 DTCC 将于今年 7 月试行代币化证券，并于 10 月全面投入运营。此次试点涵盖罗素 1000 指数成分股、主要指数ETF和美国国债。包括贝莱德、摩根大通和 Circle 在内的 50 多家公司参与了该项目。

纽约证券交易所与 Securitize 合作，构建了一个全天候代币化股票交易平台。纳斯达克于 3 月获得美国证券交易委员会批准，在其现有交易系统中交易代币化股票。

这是一个有趣的融合现象。芝加哥商品交易所 (CME) 和其他传统金融机构正在推行全天候运营，因为加密货币已经证明市场无需休市。加密货币交易所也开始提供传统资产——石油、白银、指数——因为用户已经表明，任何能够提供充足流动性和更低成本信息定价方式的平台都会吸引他们的需求。

区块链正在成为两者之间的一座桥梁。

加密货币作为金融科技的演变

与其他任何技术一样，网络论坛对加密货币的应用前景也存在非此即彼的看法。他们认为加密货币要么会构建一个全新的、独立的金融体系，要么会因自身发展而崩溃。但实际上，加密货币的发展正处于两者之间。互联网的发展历程也是如此。

当人们还在对互联网褒贬不一，或是将其视为新世界的开端时，互联网却逐渐商品化，最终变得无处不在，几乎整个世界都依赖于它运转。如今，人们不再争论互联网的用途，它已成为支撑各种新兴技术的共同基础。

这正是我认为加密货币领域正在发生的变化。加密货币相关的技术或许并没有实现最初密码朋克们的预期。我怀疑他们中的大多数人甚至都不会在意；至少我并不在意。

当内部市场正忙于讨论比特币周期和下跌趋势时，一个与之并行的外部市场正在金融体系的多个层面稳步扩张。 支付基础设施、代理商务、集成价格发现平台，以及如今的多资产经纪业务，无论比特币价格是 6 万美元还是 10 万美元，这些业务都在蓬勃发展。

Hepworth Iron Capital 的 Charlie Booth 在上周发表于 Token Dispatch 的客座评论文章中，对内生-外生市场演变进行了精彩的解释。

最让我感兴趣的是，一项原本用于交易代币的技术，现在却被用来让散户投资者在周六获得价值 5 美元的苹果股票，以稳定币结算，手续费低于 1 美分，而这一切都建立在最初为模因币构建的基础设施之上。

只有当新的基础设施远胜于其所取代的旧基础设施时，这些可能性才会出现。我们都知道，旧习惯难以改变。而世界正在发现区块链是改善金融运作的灵丹妙药。在某些情况下，区块链通过润滑传统的金融系统发挥作用；在另一些情况下，则通过彻底取代老旧过时的系统发挥作用。为了改变而改变，是毫无明智之举。

对于任何由人类运营的行业来说，抵制能够改进现有系统运作方式的变革无异于自杀。这是因为人类天生渴望改进低效的系统。任何能够提升系统效率的事物都会被采纳，无论它们看起来多么新颖、多么激进。区块链技术的发展正处于一个拥有巨大提升空间的领域，可以有效减少此类低效现象。纳斯达克、纽约证券交易所和芝加哥商品交易所等传统机构和市场纷纷采用区块链技术，这充分证明了区块链在未来金融领域中扮演着日益重要的角色。

现在每个交易所都是经纪商（或者很快就会变成经纪商）。并非所有交易所都预料到这一点，但这正是它们想要成为的样子。接下来会发生什么？当每个平台都在同一个应用程序上提供股票、衍生品、预测市场和加密货币时，谁才是最终的赢家？关键在于它们如何将这些资产整合到各自的平台中，并让用户能够完成金融领域一些最基本的操作：消费、转账、收款和赚钱。

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